并购是主流方式

并购是主流方式

很多投资人一致首推上市是最佳退出渠道。究竟是否如此，我觉得并不尽然。暂且不说通往上市之路是不是“凶多吉少”，多少企业能够上市成功？即便冲破重重障碍，经历九死一生成功上市，股价是否能够升值，以及需要多少时间升值，也是未知数。

科技公司一向是资本市场的座上宾。在美国，随着风投市场风光不再，科技公司IPO市场也开始降温。数据显示，进入2015年，只有14%的美国IPO交易来自科技公司，占比创下20年来最低点。[1]

在中国，情况更不乐观。腾讯开放平台统计数据显示，中国有500万个互联网、智能硬件创业项目，其中，登陆纳斯达克的有70家，加上A股和港股，共计200家左右。就此计算，尽管从事互联网创业，从项目开始到上市成功的比例不到1∶25000。

面对奔赴在上市之路上的创业者们，网易创始人丁磊坦诚以告：“我的成功是偶然的，你们的失败是必然的。”

数据显示，一年最多10家企业可以上市，1000家创业公司被上市公司收购。

兼并收购，简称并购，指的是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经营的一种主要形式。并购虽然听起来不如上市风光，却也是创业者和投资人退出的重要方式。通过其他企业兼并或收购创业企业，从被并购企业的溢价中，投资人投入的资本得以退出。

对企业来说，被上市公司收购一举两得，既可以“曲线上市”，又能够让投资人得以顺利退出。不过，更多的兼并收购并不一定有上市公司参与其中。尽管如此，也不失为一种有效退出渠道。

并购风潮迅速弥漫

并购是企业扩张的重要形式之一，也是西方经济学最活跃的研究领域之一，源于规模经济、交易成本、价值低估以及代理理论的发展。

企业之间为什么发生并购？无非源于竞争压力，并购方通过并购，消除和控制对方以提高自身竞争实力；也源于对规模经济的追求，并购后，可以获得企业需要的产权及资产，实现一体化经营，获得规模效益等。

经济学理论没有国别之分，企业间的并购应该如是。在企业收购历史上，汇源创始人朱新礼应该是一个绕不过去的案例。当年可口可乐收购汇源，朱新礼发表“养猪论”：“企业确确实实需要当儿子养，但是要当猪卖，为什么呢？这是市场行为，你算得账要去做，算不得账不要去做。”这句话受到了一部分人的质疑和抨击。在商务部否决了该桩并购之后，朱新礼仍坚持其“养猪论”：“企业当猪来卖，再过10年、100年都没有错误！”[2]

在我看来，朱新礼和汇源不乏悲壮色彩，原本一件经济领域的活动，硬是披上了政治的色彩而变了味。试问，如果收购汇源的企业换成一家中国企业，舆论风向会不会有所不同？

随着中国经济市场化程度提高，企业间的收购活动日益活跃，不仅外国企业收购中国品牌，中国企业收购外国品牌也成为家常便饭，联想收购IBM个人电脑业务，TCL收购汤姆逊，吉利收购沃尔沃……越来越多的事实表明，全球企业界的并购日趋大型化和正常化。2015年，全球收购案总额突破1万亿美元，创下8年来的最高纪录。[3]

随着并购风潮兴起，投资人从中看到了退出的机会。并购不再仅仅是企业扩张的方式，也日益成为投资人退出的主流方式。在硅谷，投资人投资的最终实现退出的初创公司中，90%依靠大公司的并购。

2014年Facebook以20亿美元收购虚拟现实技术公司Oculus VR。你能猜到背后的大赢家经纬创投美国基金和星火资本获得多少倍回报？

2013年6月A轮融资中，经纬创投美国基金是Oculus VR的领投方，并在2013年12月Oculus VR的B轮融资中又追加了投资。短短9个月，在Facebook收购案中，经纬创投美国基金狂赚60倍，并顺利退出。另外一家投资机构星火资本，也参与了Oculus VR的两轮融资，在收购案中获得的收益和经纬创投美国基金相当。

在中国，并购成为投资人退出的主流渠道，转变发生在2013年。在此之前，绝大部分初创公司的退出都是依靠IPO，尤其是海外IPO。

自2013年上半年开始，情况发生改变。源于2009年8月A股一路下跌，连续3年成为主要经济体表现最差市场，监管层为挤干拟上市公司财务水分，开展了号称史上最严的IPO公司财务大检查，IPO暂停。IPO关闸，退出不畅的投资人开始转向其他途径寻找退出之路。

表面看似巧合，实则是资本市场发展使然。自2013年起，以BAT为代表的国内互联网公司开始兴起并购潮。2013年7月，百度“打败”阿里巴巴，以19亿美元收购91无线，演绎了“中国互联网史上最大的并购案”。

作为91无线的投资人，熊晓鸽对当年这件并购案记忆犹新。注资91无线时，熊晓鸽曾经和喜欢打羽毛球的91无线创始人刘德建开玩笑：“等到91无线退出时，咱们成立一个猫头鹰俱乐部，万水也可以打球。”91无线收购案尘埃落定当天，熊晓鸽正在伦敦带父母在公园散步，听到消息后，他立即给刘德建打了一通电话：“咱们什么时候成立猫头鹰俱乐部？”

熊晓鸽之所以表现如此轻松，背后是企业并购案的风生水起，以及投资人从并购案中的顺利退出。2013年，投资人借道并购实现156亿元的退出，而依靠IPO、转让等其他渠道获得的退出额总计才34亿元，前者占到退出金额的82%。[4]

在谈到高瓴资本集团的退出渠道时，张磊坦承“还是上市为主”，同时对“58同城并购安居客”、“滴滴快车合并”等并购案津津乐道。

2015年3月，58同城斥资2.67亿美元并购安居客，高瓴资本是安居客的投资方。作为滴滴打车的投资方，高瓴资本又在2015年5月推动了滴滴与快的合并。

并购的不是价格，而是合力

企业之间的并购，应该是出于市场竞争考虑，形成企业合力。而现在的企业并购，越来越多的是为了资本利益的最大化。不可否认，资本从来都是逐利的，缺少情怀。我想问，这样真的好吗？

有人将2015年称为并购年，真应了张磊的一句话，“我觉得还有很多这种（并购）事情”。继58同城和赶集网、滴滴和快的、美团网和大众点评网合并后，2015年10月携程和去哪儿网也宣布“在一起”，让人感叹：从“敌人”到“夫妻”之间的距离，越来越小。

在以上4起并购案中，可以看出，无一例外都是资本方在背后推动。这不是空口无凭。

以携程网收购去哪儿网为例。作为背后的投资人，百度持有去哪儿网51.4%的股权，也是名副其实的控股股东。而去哪儿网的创始人兼首席执行官庄辰超，仅拥有7%的股权。整个去哪儿网管理层的股权加在一起，也只有14.5%。很明显，话语权完全在投资人百度那一边。

那么，为什么百度在2011年以3.06亿美元的代价成为去哪儿网的第一大股东后，又选择“卖掉”呢？一个显而易见的理由是，去哪儿网亏损连连，失去光芒。数据显示，去哪儿网2015年第一季度6.711亿元的营业收入，仍然不能抹掉其亏损4.112亿元的底色，2014年同期亏损为1.741亿元。2014年一整年，去哪儿网共亏损23.64亿元。[5]

亏损已经成事实，再加上去哪儿网机票业务的广告售价上升空间有限，移动应用陷入与供应商的博弈，想让去哪儿网扭亏为盈，确实不容易。每个季度都在承受着去哪儿网带来的亏损，推动与携程网的并购，对百度来说，益处多多。或者能够摆脱去哪儿网这块烫手山芋，从携程网得到“赎金，及时退出；或者获得携程网的股票，虽然不可能获得控股权，却可以在每季度从携程网分得赢利。退一步来说，仅仅去哪儿网和携程网合并这件事，就足以造成对行业的绝对垄断，当然可以提高估值或市值。

无论从哪个层面来看，企业并购对资本方的利益，都是有百益而无一害。对于并购案双方，情况则没有如此乐观。除了合并，可以减少双方之间的竞争损耗，还可以抱团取暖，提升市值或获得再融资机会，合并给创业企业带来的隐患也不少。

作为创业企业的创始人，谁不想掌控“大”，独立发展？尤其是已经获得多轮融资，或已经上市的企业，肯定都有些生存本事，不并购不会倒下。反而是并购后，可能会麻烦连连。

拿以上4起并购案为例。8家公司的体量相当，市值或估值都在几十亿美元以上，都可算作成熟公司。体量大且成熟的公司之间进行并购，会为并购的双方带来多少困难？可想而知。组织架构的调整，还有双方大量的裁员，肯定是必不可少。更重要的是文化管理层面整合上的麻烦。每家企业都有各具特色的企业文化和管理理念，更何况原本是曾经的“死对头”，可能更加悬殊，如何将之整合成1+1>2的合力？

无奈，资本的力量太强大，创业企业终究拧不过投资人。

不知道每起企业并购案背后的每位投资人，除了考虑自身利益之外，是否会考虑到并购双方企业的发展，我敢肯定的是，奉行价值投资的张磊肯定会考虑。他告诫创业者，呼吁其他投资人，在决定是否参加一起并购案时，要进行综合考虑：“不只考虑并购的价格，还要考虑到并购以后有没有形成合力，有没有人尽其用。”

或许，这也就是他“撮合”京东商城与腾讯战略合作的出发点——腾讯拥有电子商务平台，京东做线上购物做得更好，而且已经打造了供应链的基础建设，然后京东得到了腾讯的庞大用户资源。[6]

小贴士之“张磊撮合京东与腾讯”

2015年3月10日，腾讯公司和京东商城共同宣布达成战略联盟。根据双方协议，腾讯入股京东，获得约15%的股权，并在后者上市时追加认购5%的股权，从而成为京东重要的股东和战略合作伙伴。外界评论，腾讯与京东的合作，属于典型的强强联合。

而这起战略联盟的撮合者就是张磊。自2011年，张磊就找刘强东和马化腾见面聊合作，4年后才成行。张磊采取各个击破的方式，说服他们两人：电商向移动转移的趋势很明显，而京东技术迭代能力偏弱，腾讯却占据了微信、手机QQ两个移动流量的入口，如果能够合作，对京东而言是个很大的机会；从腾讯的角度看，是投资京东的最好时机，京东当时的估值是80亿美元，而到了2015年4月10日，京东的市值高达454亿美元。

为此，在选择并购对象时，张磊建议选择战略型买家，而不是财务型买家。区别是前者更看重市场资源，后者更看重估值。从长远眼光来看，市场资源之于企业发展的重要性，肯定大于停留于资本意义上的高估值。

为了形成合力，张磊还建议创业企业慎重选择并购时机，不应该只遵从投资人的意志，为了实现投资人的顺利退出而并购。

见证并促成了多桩企业并购，张磊给出的时机建议是：“在成长过程中，如果还是靠重复简单的烧钱去增加用户，而不是靠提供更好的服务、更好的产品时，就是简单复制的模式走到头时，应该考虑并购。”

高瓴资本投资的滴滴打车和快的打车之间的合并，恰恰就是张磊口中在“合适时机”进行的合并。通过烧钱、补贴，滴滴打车和快的打车各自占据了打车软件的半壁江山。据易观国际数据显示，截止到2014年12月，快的打车和滴滴打车分别占据56.5%和43.3%的市场份额。两家合并，意味着“烧钱大战”成为历史，避免恶性竞争，可以集中精力拓展和提升业务。

为了形成合力，张磊还建议并购企业双方重在并购前的准备，而不是并购后。在做出并购决定之前，就要从企业文化、组织架构等方面，考虑双方是否有整合成功的可能性。

在张磊看来，滴滴打车和快的打车是一桩配合度高的合并。滴滴打车创始人程维，虽然是80后，年纪轻轻，却具有掌控大局的能力。快的打车创始人陈伟星也是80后，创业经验丰富，属于不折不扣的连续创业者，传说“45分钟搞定阿里”。

根据双方声明，合并的新公司将实施联席CEO制度，滴滴打车程维及快的打车吕传伟同时担任联合首席执行官；同时，两家公司在人员架构上保持不变，业务继续平行发展，并将保留各自的品牌和业务独立性。

小贴士之“联席CEO制度”

联席CEO制度，指两个或多个人共同负责CEO这个角色的体制。

过去25年中，福布斯世界500强企业中，有22个公司实行联席CEO制度，比如甲骨文、SAP等。在中国，除了滴滴打车与快的打车，大众点评网与美团网合并后也宣布新公司实施联席CEO制度，美团王兴和大众点评张涛将同时担任联席CEO和联席董事长。

但是，从实践看，大部分实行该制度的集团型企业，在一定时期后，终究会被首席CEO取代，长期采取联席CEO制度的企业并不多见。

表面看起来，这桩并购确实合理，包括微信支付和支付宝两个支付渠道将可以同时使用，但是两家企业是否真正能够完全融合，确实还是未知数，毕竟摆在他们面前的，还有很多待解难题。

比如，未来是智能出行时代，数据库是关键。滴滴打车和快的打车的数据库肯定有很多重合之处，如何整合在一起？更何况，还要快速整合，否则如何应对Uber、神州租车等打车软件的强劲势头？

还有，合并以后的滴滴打车和快的打车如何运行？是如优酷、土豆一样实行双品牌运作，还是完全合二为一实行单品牌运作？如果选择后者，将会以哪个品牌示人？是二选一，还是另取他名？

即使看起来很美的并购，就资本方而言，可能能够达成退出的目的，但对于并购双方来说，却还有很长一段路要走。