估算折现率

估算折现率

华评咨询决定采用桃源养老的加权平均资本成本作为估值计算的折现率。加权平均资本成本的计算公式为：

其中：WACC——加权平均资本成本；

Ke——股权成本；

We——股权占资本的比例；

Kd——债务成本；

Wd——债务占资本的比例；

t——实际税率或边际税率。

由于桃源养老没有任何有息债务，资本完全来自其创始人。鉴于此，桃源养老的折现率就等于股权成本。股权成本的计算采用以下公式：

桃源养老自身的风险溢价可以是增幅或减幅，取决于该医疗机构的优势和劣势，我们也称之为非系统性风险。针对桃源养老，华评咨询主要考虑了以下这几个方面的风险。

（1）合规风险。根据张先生所述，桃源养老主要在人员配备上没有满足《护理院基本标准（2011版）》的要求。这个规范是护理院营业应达到的最基本标准。如果护理院没有达到这个基本标准，就有可能无法获得医保支付、政府补贴，甚至《医疗机构执业许可证》也可能被吊销。

（2）法律风险。护理院是一个复杂的社会机构，其潜在的风险相当大，而且存在于护理院经营管理的各个方面。当纠纷诉讼到法院时，这种可能发生的危险实际已经转化为现实，即使赢得诉讼，也会耗费相当大的精力。常见的护理院法律风险涉及房屋租赁合同、建工合同、委托合同、供用合同、借贷合同、购销合同，劳动争议、劳动报酬、财产损害赔偿、人身损害赔偿、服务合同纠纷等方面。

（3）员工稳定性风险。护理院留住人才很难。护理工作由于其自身特殊性，具有压力大、劳动强度高、风险责任大等特征。尽管在如此大的负荷下工作，护理院的员工仍然存在付出与收入不对等的情况。此外，发展空间小、缺乏专业技能培训、家人朋友不理解及社会认可度偏低等因素，都会使得护理院在招聘、留住人才方面面临很大困难，造成护理院的人员流动性远高于其他行业。

（4）管理服务风险。管理服务风险包括老人走失、坠床、跌倒，老人之间争执等引起的伤害、猝死，烫伤、烧伤、噎食、窒息、自杀、自伤、突发疾病等方面。

华评咨询使用当期5年期国债利率（4.27%）作为现行的无风险利率，根据《行业估值参数手册2018版》，我们得到中国的市场风险溢价为7.87%。华评咨询采用替代模型，假设Beta系数为1，我们之前讲过，如果Beta系数等于1，就意味着桃源养老的任何超额收益的波动和市场收益的波动一致，桃源养老的股权风险溢价就等于市场风险溢价。因此，桃源养老相对于市场风险水平的所有差异都必须反映在规模溢价、养老行业的风险溢价及桃源养老本身的风险溢价上。我们假设中国养老行业的风险溢价为2%，小型非上市门诊服务机构的风险溢价为2%，以及桃源养老本身的风险溢价为4%，我们之所以选择4%作为桃源养老非系统性风险溢价，是因为考虑到上述的合规风险、法律风险、员工稳定性风险及管理服务风险。这样我们就可以计算出桃源诊所的股权成本：

由于桃源养老是100%的股权投资，没有任何借贷，因此桃源养老的折现率和股权成本相等。基于以上的计算，华评咨询用折现率20.14%来给自由现金流折现。